御器谷法律事務所

不 動 産 の 証 券 化

1.「不動産の証券化」とは?
不動産から生じる収益・担保価値を裏付けとして証券を発行し投資家から直接資金を調達する方法。
不動産の証券化にあたっては、不動産や投資家の資金を受け入れ、証券を発行し、運用益を分配するための仕組みが必要になります。
この仕組みが、「ヴィークル」(「器」とも称される)と呼ばれるものです。

2. 「不動産の証券化」が担う役割
(1) 地価下落が長期化していることから、不動産を所有しているだけでは金融機関から融資を受けることができないという事態も生じるようになりました。そこで、不動産の証券化によって企業が金融機関を介さずして資金を調達する方法(直接金融)が必要となります。
また、地価下落による不動産売買の停滞状況が続いていることから、不動産取引を活性化する手段が必要となります。
一方、不動産の証券化により小口の投資が可能になることから、個人投資家の不動産投資が可能になり、一般市場から資金を調達することが容易になります。

(2) 企業は資産として持っている不動産を証券化して、その利益から負債を返済することで、資産の圧縮を図ること(オフバランスによる効率的経営)が可能になります。

(3) 不動産事業は、従来、大資本を必要とし、事業期間が長期にわたるという特性を有していました。しかし、地価下落により、これまでのように長期にわたり事業者がリスクのすべてを負担することは困難な状況になり、不動産の証券化によるリスク分散のシステムが必要とされています。また、不動産の証券化の手法によれば、不動産事業を営む上で、必ずしも大資本が必要とはならなくなります。

(4) 日本では個人の金融資産のうち、大半が預貯金の形で運用されており、株式・出資金、債権、投資信託等による運用は不活発な状況にあります。
この点、不動産の証券化が進むことによって経済が活性化することが期待されています。

3. 「不動産の証券化」の類型

(1) 資産流動化型
−所有不動産の処分により資金調達する方法。特定資産と証券が対応。

(2) 資産運用型(ファンド型)
−ファンドへの出資・貸付による資金運用型
流動化型に対して、「始めに資金ありき」という考え方による類型であり、投資家から調達した資金を元に不動産を購入して運用を行います。

4. 「不動産証券化」の具体的方法(ヴィークル(「器」)の種類)
(1) 流動化型−資産流動化法(「資産の流動化に関する法律」)に基づく場合(処分型)
資産流動化法に基づく特別目的会社(SPC)(「特定目的会社」と呼ばれる)をヴィークルとして、不動産を処分する仕組みです。
オリジネーター(不動産の元所有者)が不動産をSPCに譲渡し、SPCが証券を発行することで一般投資家から資金を調達する方法で証券化が行われます。
また、平成12年の同法改正により、特別目的信託(SPT)をヴィークルとする証券化の方法(信託及び信託受益権の売買)も可能になりました。

(2) 流動化型−不動産特定共同事業法に基づく場合 (事業型)
民法上の任意組合や商法上の匿名組合をヴィークルとした不動産投資手法です。

(3) 流動化型−その他
オリジネーター(不動産の元所有者)が不動産を信託し、信託受益権を特別目的会社(SPC)に譲渡して、SPCが社債券を発行する仕組みもよく使われています。信託受益権が使われるのは不動産の譲渡よりも流通課税が軽減されることによります。

(4) 運用型(ファンド型)
平成12年の投資信託法の改正により、不動産投資ファンドも可能になりました。
「日本版リート」(J-REIT)と呼ばれるものはこの類型にあたります。
不動産投資ファンドとは、不動産を主な運用対象とした投資信託(金融商品)であり、投資家から集めた資金を元にオフィスビルなどの賃貸不動産を購入し、そのテナント料や売却益を配当原資として投資家に配当するものです。

5. 「不動産の証券化」における投資形態

不動産証券には流動化型、運用型双方に、大別して2つの投資形態があります。
・デット型(社債型):不動産担保債権の証券化
・エクイティ型(株式型):不動産所有権(共有持分権)の証券化
配当に当たってはデット型証券へ優先的に配当され、更に残余価値がある場合にはエクイティ型証券への配当がなされます。デット型証券については、安定した利回りが期待される一方、エクイティ型証券は、ハイリスク・ハイリターンを特徴とするものといえます。また、これらを組み合わせた中間型もあります。 

6. 「不動産の証券化」を支える条件
(1) 賃料の安定
不動産からの収益については、賃料収入が重要となります。そこで、高額かつ安定した賃料収入を確保することが不動産の証券化を支える重要な条件であるといえます。
この点、平成12年から施行された定期借家法(「良質な賃貸住宅等の供給の促進に関する特別措置法」)により、長期の契約期間や賃料改定特約についての効力が定められたことから、同法は賃料の安定化に資するものと期待されています。

(2) デュー・デリジェンス
デュー・デリジェンスとは、適正調査手続を意味します。
不動産の証券化にあたっては、法律面はもちろん、不動産自体の価値判断すなわち投資対象としての適正をも調査することが必要になります。

(3) 倒産隔離
不動産証券化にあたっては、SPCの倒産やそれにより投資家が損害を被ることが避けられなければなりません。また、オリジネーターの破産がSPCに影響を及ぼさないようにするため、平成12年の資産流動化法の改正により特定出資持分の管理を目的とする信託(特定持分信託)の設定を認めるなどの方策が採られています。

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